資產負債率連續三年高于行業均值 流動速動比率均高于行業均值

報告期各期末，華納藥廠資產負債率(母公司)分別為38.39%、36.65%、32.17%和23.53%、公司資產負債率(合并)分別為38.72%、37.40%、35.03%和29.61%。

華納藥廠資產負債率(合并)連續三年高于同行業可比公司均值。據中國網財經報道，2017年至2019年同行業資產負債率平均值分別為29.07%、30.13%、31.93%。

此外，與同行業上市公司相比，華納藥廠流動比率、速動比率均低于同行業上市公司平均值。

2017年至2020年6月末，華納藥廠流動比率分別為0.97、1.18、1.47、1.56，同行業平均值分別為2.74、2.19、2.10、1.98;速動比率分別為0.51、0.62、0.76、0.67，同行業平均值分別為2.27、1.82、1.75、1.61。

華納藥廠表示，主要原因在于，同行業上市公司均通過發行股票募集資金等多渠道融資使得各項償債指標明顯改善。由于公司目前仍然存在融資渠道單一的情形，本次發行上市有助于公司進一步拓寬融資渠道，利用資本市場進行股權融資，本公司上市后，流動比率、速動比率將得以提升。

超過7成的主營業務收入來自于仿制藥

華納藥廠主營業務為藥品制劑和原料藥的研發、生產和銷售。報告期內，華納藥廠產品以仿制藥為主，新藥收入占比較低。

招股書顯示，2017年、2018年、2019年及2020年1-6月，華納藥廠仿制藥(制劑及原料藥)收入分別為2.48億元、3.97億元、5.81億元和2.95億元，占主營業務收入比例分別為66.43%、67.08%、70.69%和76.44%。華納藥廠改良型新藥收入分別為1.09億元、1.53億元、1.67億元和5796.66萬元，占主營業務收入分別為29.17%、25.92%、20.27%和15.01%。

隨著國家醫改的統籌推進，由國家醫保局主導的國家集采+省級集采模式正在逐步替代傳統的省級招標掛網模式，這意味著藥品價格形成機制正在發生質的變化。質量(一致性評價)+成本(原料制劑一體化)的優勢成為仿制藥品的生存前提，仿制藥品價格的合理回歸已是必然趨勢。加上衛健委加速推動的基藥廣覆蓋政策(三級醫院60%、二級醫院80%、基層醫療機構90%的基藥占比要求)，將進一步擴大進入基藥目錄的仿制藥產品的市場份額，以量換價，以保障民眾的基本用藥需求。

因此，華納藥廠大部分產品在未來調整價格不可避免，將面臨價格下降對公司盈利能力與持續經營能力產生不利影響的風險。

應收賬款呈上升趨勢 周轉率逐年下降

2017年末、2018年末、2019年末和2020年6月末，華納藥廠應收賬款賬面價值分別為3920.47萬元、7441.51萬元、8477.28萬元和8502.82萬元，占當期營業收入比重分別為10.46%、12.13%、10.28%、10.99%。相應的壞賬準備為255.04萬元、437.51萬元、471.7萬元、493.52萬元。

華納藥廠表示，2018年末較2017年末應收賬款賬面余額占當期營業收入比重有所上升，其主要原因系“兩票制”政策下，公司積極推行配送商模式，該部分貨款通常給予配送商一定的信用期，從而導致應收賬款增加。

華納大藥廠也表示，未來隨著公司銷售收入的增長，應收賬款余額可能會進一步增加，公司將面臨發生壞賬的風險，對公司業績和生產經營產生不利影響。

報告期各期，華納藥廠應收賬款周轉率呈逐年下降趨勢，分別為11.16、10.79、10.36、4.56，均高于同行業可比公司均值7.46、7.34、7.04、2.73。

對于應收賬款周轉率呈逐年下降的原因，華納藥廠稱，主要受全國推行“兩票制”政策的影響，公司部分產品銷售由傳統經銷模式改為配送經銷模式，而在配送經銷模式下公司客戶主要為大型醫藥流通企業，公司會給予其一定的信用期。

存貨占流動資產比例達57.21%周轉率逐年下滑

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為9771.63萬元、1.38億元、1.92億元和1.89億元，占流動資產的比例分別為46.78%、47.44%、48.37%和57.21%。

華納藥廠存貨包括原材料、在產品、發出商品和庫存商品等。2017年末、2018年末、2019年末和2020年6月末，原材料、在產品和庫存商品合計占存貨總額的比例分別為96.40%、95.03%和96.03%和97.29%，系存貨的主要構成部分。

對于公司存貨期末余額較高的原因，華納藥廠表示，主要有以下三個方面：一是公司主要產品均實現了原料——制劑一體化運營，產品生產流程較長、生產環節較多，加上已上市的產品品規數量較多，同步在車間生產的產品批次較多，導致公司中間品、半成品、待檢產品等在產品的余額較高。二是為了維持正常的生產秩序，需要備庫一定的原材料安全庫存，以備生產之需，導致公司原材料期末余額較高。三是為保障銷售發貨的及時性，維持銷售秩序，需要備庫一定量的成品安全庫存，導致公司庫存商品期末余額較高。

報告期各期末，華納藥廠分別計提了379.30萬元、61.34萬元、328.25萬元和450.12萬元的存貨跌價準備。

同期，華納藥廠的存貨周轉率也逐年下滑，分別為1.87、1.56、1.48、0.58，低于同行業平均值2.94、2.76、2.85、1.13。

超4成營收用于銷售

2017年至2020年1-6月，華納藥廠銷售費用分別為1.14億元、2.63億元、3.72億元和1.68億元，占營業收入比例分別為30.29%、42.85%、45.07%和43.34%。

華納藥廠的銷售費用構成以支付給第三方的市場推廣費、會議費、宣傳推廣費等費用為主。其中，支付給推廣服務商的市場推廣費占比最大。招股書顯示，華納藥廠2017年至2020年6月市場推廣費金額分別為9808.38萬元、2.48億元、3.55億元、1.61億元，占總銷售費用比例分別為86.38%、94.45%、95.43%、95.92%，占營業收入比例分別為26.16%、40.47%、43.01%、41.57%。

華納藥廠市場推廣費主要由公司產品市場推廣過程中所產生的學術推廣費、品牌推廣費、市場服務費等費用構成，其中學術推廣費包括全國型會議、區域型會議、中小型科室會、培訓宣導會、調研咨詢活動產生的費用，為市場推廣費中的主要部分。2017年至2020年6月，華納藥廠學術推廣費分別為9141.83萬元、2.31億元、3.22億元、1.32億元。

華納藥廠解釋稱，在“兩票制”政策實施以前，公司招商代理模式下的銷售占比較高，該模式下公司給予下游經銷商專業學術指導，主要依靠推廣經銷商執行具體的學術推廣、產品宣傳、使用交流反饋等活動，公司產生的市場推廣費等銷售費用較小;在2017年全國逐步推行“兩票制”政策后，公司“主渠道配送+終端推廣服務模式”下的銷售占比大幅提高，該模式下公司承擔市場推廣費并選擇推廣服務商承接公司產品在終端的學術、市場推廣服務工作，隨著報告期內“兩票制”政策逐步推行，配送商模式銷售占比持續增加，加上公司產品銷量提升，公司市場推廣費金額逐年增加。公司的銷售費用主要為市場推廣費，隨著市場推廣費的逐年提高，公司銷售費用率也隨之提高。

華納藥廠在首輪審核問詢函的回復中披露了學術推廣會議具體情況。華納藥廠學術推廣會議按照主要品種可以分為十一種，分別為膠體果膠鉍干混懸劑、吸入用乙酰半胱氨酸溶液、琥珀酸亞鐵片、雙氯芬酸鈉緩釋片、磷霉素氨丁三醇散、克霉唑陰道片、膠體果膠鉍膠囊、膠體酒石酸鉍膠囊、裸花紫珠分散片、銀杏葉分散片、健胃消食片。

以2019年為例，華納藥廠為上述品種舉辦的學術推廣會議合計達3226場，平均一天舉辦8.8場會議。

與推廣服務商合作存不穩定風險

招股說明書顯示，報告期內，華納藥廠推廣服務商存在注冊資本小、成立時間短、區域集中、主要為發行人提供服務的情況，因此其與公司的合作存在不穩定的風險。

2017年-2020年1-6月，華納藥廠與成立時間短的推廣商發生的業務金額分別為3595.48萬元、4705.79萬元、7549.26萬元、3750.98萬元，占比分別為36.66%、18.96%、21.28%、23.31%;與主要為華納藥廠提供服務的推廣商發生業務的金額分別為3975.96萬元、6497.50萬元、8239.43萬元、4,14.69萬元，占比分別為40.54%、26.18%、23.23%、26.82%;與注冊資本小于50萬元的推廣商發生業務的金額分別6255.25萬元、1.47億元、2.64億元、1.23億元，占比分別為63.77%、59.28%、74.32%和76.68%;與存在注冊區域較為集中的推廣商(湖南區域)發生的業務金額分別為5078.97萬元、1.08億元、2.27億元、1.13億元，占比分別為51.78%、43.41%、63.99%和69.95%;與上述四種類型重合的推廣商發生的業務金額分別為2519.27萬元、2240.39萬元、1646.03萬元、931.40萬元，占比分別為25.68%、9.03%、4.64%、5.79%。

關鍵詞： 華納藥廠